因應通脹飆升的策略

    一年來關於通貨膨脹的爭論此起彼伏。2008年中期消費價格指數(CPI)受石油和食品價格飆漲的推動而上揚，引發通脹恐慌。隨著2008年底經濟急劇下滑，通脹憂慮很快被價格下跌，也就是通縮憂慮所取代。通縮可謂許多經濟學家和政策制定者的噩夢。目前，各國政府和中央銀行都在全力採取措施以防止出現通縮。我們認為，不同地區推出的不同政策將導致不同的通脹結果。通脹預期比實際通脹數字更為重要。

通脹不會同時影響所有資產類別

    我們認為兩極化的通脹預期也可能影響外匯市場。其他資產類別，如股票等，似乎受通脹的直接影響較小，甚至從歷史數據來看，短期內股票與通脹呈負相關關係。我們認為，其他評價因素，如獲利走勢﹑避險情緒以及再融資能力等，對股票的影響更大。但是一段時間之後，如果更多資金進入實質經濟，股票和大宗商品也有可能成為對沖通貨膨脹的更好選擇。

    對於大宗商品，預料之外的高通脹一般在中長期內會推動商品價格走高。貴金屬將是主要受益者，尤其是黃金，而其他大宗商品的走勢更依賴於供需狀況變化，而不是通脹。最後，一旦經濟復甦，通脹回升，房地產市場將受益，至少可對沖意外通脹帶來的部分影響，因為房地產這種資產類型一般可以保值(通脹調整後的實際價值)。不過我們認為，特定資產的流動性以及地區因素也應該被考慮。

    外匯

    低利率﹑財政穩定的國家通常其貨幣也穩定。最明顯的例子是瑞士法郎，其次是歐元。當通脹開始困擾金融市場時，低通脹貨幣將升值並受到青睞。實際上，瑞郎和馬克在1980年代初期表現得非常出色，當時美國的通脹率高達兩位數，而歐洲的通脹僅為5%至6%。到了通脹週期的後期，當時的美國聯準會主席Paul Volcker將利率提升至極端高檔之後，美元才得以升值。

    如果全球通脹走高並衝擊金融市場，我們將看好歐元，看淡日圓與美元。日本的政府負債佔國內生產毛額(GDP)的比重高達200%，如果名目債券收益率隨通脹上升而攀升，日本將面臨巨大挑戰。美國由於對外部融資的依賴性很強，將來要找到美國資產的買家將比現在更困難。在通脹升高環境下，大宗商品生產國的貨幣有升值潛力。原因很簡單：這些國家擁有許多新興市場經濟發展所缺少的資源。我們首先看好大宗商品生產國的貨幣，然後才是靠內需主導國家的貨幣，因為只有商品生產國在通脹衝擊來臨時，其資產負債表可得到改善。

  tyle="mso-spacerun: yes">    一年來關於通貨膨脹的爭論此起彼伏。2008年中期消費價格指數(CPI)受石油和食品價格飆漲的推動而上揚，引發通脹恐慌。隨著2008年底經濟急劇下滑，通脹憂慮很快被價格下跌，也就是通縮憂慮所取代。通縮可謂許多經濟學家和政策制定者的噩夢。目前，各國政府和中央銀行都在全力採取措施以防止出現通縮。我們認為，不同地區推出的不同政策將導致不同的通脹結果。通脹預期比實際通脹數字更為重要。

通脹不會同時影響所有資產類別

    我們認為兩極化的通脹預期也可能影響外匯市場。其他資產類別，如股票等，似乎受通脹的直接影響較小，甚至從歷史數據來看，短期內股票與通脹呈負相關關係。我們認為，其他評價因素，如獲利走勢﹑避險情緒以及再融資能力等，對股票的影響更大。但是一段時間之後，如果更多資金進入實質經濟，股票和大宗商品也有可能成為對沖通貨膨脹的更好選擇。

    對於大宗商品，預料之外的高通脹一般在中長期內會推動商品價格走高。貴金屬將是主要受益者，尤其是黃金，而其他大宗商品的走勢更依賴於供需狀況變化，而不是通脹。最後，一旦經濟復甦，通脹回升，房地產市場將受益，至少可對沖意外通脹帶來的部分影響，因為房地產這種資產類型一般可以保值(通脹調整後的實際價值)。不過我們認為，特定資產的流動性以及地區因素也應該被考慮。

    外匯

    低利率﹑財政穩定的國家通常其貨幣也穩定。最明顯的例子是瑞士法郎，其次是歐元。當通脹開始困擾金融市場時，低通脹貨幣將升值並受到青睞。實際上，瑞郎和馬克在1980年代初期表現得非常出色，當時美國的通脹率高達兩位數，而歐洲的通脹僅為5%至6%。到了通脹週期的後期，當時的美國聯準會主席Paul Volcker將利率提升至極端高檔之後，美元才得以升值。

    如果全球通脹走高並衝擊金融市場，我們將看好歐元，看淡日圓與美元。日本的政府負債佔國內生產毛額(GDP)的比重高達200%，如果名目債券收益率隨通脹上升而攀升，日本將面臨巨大挑戰。美國由於對外部融資的依賴性很強，將來要找到美國資產的買家將比現在更困難。在通脹升高環境下，大宗商品生產國的貨幣有升值潛力。原因很簡單：這些國家擁有許多新興市場經濟發展所缺少的資源。我們首先看好大宗商品生產國的貨幣，然後才是靠內需主導國家的貨幣，因為只有商品生產國在通脹衝擊來臨時，其資產負債表可得到改善。

    股票

    我們認為，目前全球股市的評價還不算高，因此今後幾年總體物價走勢在決定股票報酬率方面將發揮比往年更大的作用。

    考察通脹對股市的影響時，第二個應考慮的因素是經濟成長環境。如果經濟過熱，對股票的長期報酬率並無好處，因為當局會採取措施為過熱的經濟降溫。

我們預計未來通貨膨脹將上升4%至5%，經濟成長將低於趨勢水準。基於這種判斷，我們認為總體公司獲利將低於平均水準，那些無法提價或轉嫁投入成本的公司將難以維持邊際獲利率和獲利水準。因此，議價能力成為重要的競爭優勢，有強勢品牌和終端需求不太受價格影響的公司相對來說應可獲益。通常從必需消費品﹑非管制的公用事業以及能源行業中可以找到這類公司。

    然而，不同國家的通脹與經濟成長前景並不相同，未來很長時間內結構性成長差異仍將將是股市表現的推動力。因此，亞洲新興市場以及一些拉美國家的股市可能超越已發展市場。

    大宗商品

    我們認為貨幣過度成長從長遠來看無異於製造通貨膨脹，這對大宗商品價格主要有兩方面的影響。首先，過量的貨幣成長將引發通脹預期升高。對未來通脹的擔憂可能推升大宗商品價格，尤其是黃金。多數大宗商品都是在非美元國家開採和生產的。如果美元走弱，以美元計價的商品價格必然會上升。

    過量貨幣成長也影響實質經濟。如果非常寬鬆的貨幣政策使得全球經濟更快復甦，那麼大宗商品應可獲益。需求回暖將推動商品價格上漲，工業用金屬受到的影響將最為明顯。同樣道理可以運用於實質經濟。我們認為全球經濟顯著復甦將導致石油與銅的供給瓶頸再度出現，衰退之前這兩種商品供給緊張曾困擾全球經濟。

    房地產

    我們認為，房地產作為一種有形資產對通脹有部份對沖作用，長期來看尤其如此。在通脹環境下，租金收入成長的效應很容易被抺殺。例如，通脹升高可能引發中央銀行收緊貨幣政策，通常對經濟成長不利，而且由於融資成本上升，對房地產的總體需求將下降，同時也會打壓房地產價格。

    從短期來看，房地產投資的通脹保護作用不大，因為利率上升會侵蝕房地產投資的報酬率。但是對於長期投資來說，房地產﹐尤其是直接房地產投資，確實可以對沖通脹。不過由於美國及一些歐洲國家的房地產市場在可預見的未來可能持續低迷，因此需要特別謹慎。

通脹預測                消費物價指數(%)